Metode vrednotenja podjetja

Ko je govora o »VREDNOSTI PODJETJA« v poročilu, se le-ta nanaša na vrednost za LASTNIKE oziroma DRUŽBENIKE. Govora je torej o vrednosti LASTNIŠKEGA KAPITALA. Lastniški kapital je po svoji definiciji razlika med sredstvi in obveznostmi. Sredstva so vse »stvari«, s katerimi podjetje opravlja svojo dejavnost (nepremičnine, stroji, oprema, denar na računu, še neplačane terjatve kupcev, morebitne finančne naložbe itd.), medtem ko so obveznosti na drugi strani vir, s katerim podjetje financira svoja sredstva. Poleg že omenjenega lastniškega kapitala, lahko podjetje financira svoja sredstva predvsem še s posojili (ter neplačanimi obveznostmi do dobaviteljev). Da bi lahko ocenili tržno vrednost podjetja moramo najprej oceniti tržno vrednost sredstev (vrednost iz poslovanja + vrednost presežnih sredstev, ki jih podjetje ne potrebuje za redno poslovanje) ter nato tržno vrednost obveznosti, iz katerih lahko nato ocenimo tržno vrednost lastniškega kapitala.

Tržna vrednost Lastniškega Kapitala = Tržna vrednost Sredstev - Tržna vrednost Obveznosti 

Tržna vrednost Lastniškega Kapitala = Vrednost Operativnih sredstev + Vrednost Presežnih sredstev - Vrednost Finančnih Obveznosti

Za razumevanje oziroma razlago »vrednosti« podjetja je pomembno, da se zavedamo obstoja dveh osnovnih tipov vrednosti:

Pri prvem se vsako podjetje pri ocenjevanju obravnava kot delujoče podjetje (angl. Going concern), kar pomeni, da se pri oceni vrednosti upošteva, da bo obravnavano podjetje nadaljevalo s svojim poslovanje v neskončnost in nima niti namena, niti potrebe po likvidaciji ali znatnem zmanjšanju obsega poslovanja. Prav tako se smatra, da kupec in prodajalec na trgu delujeta racionalno, neodvisno in brez prisile. Tržna vrednost predstavlja najverjetnejšo ceno na prostem trgu na določen datum. Tržna vrednost velja le na določen datum vrednotenja in je lahko popolnoma neustrezna za kakšen drug datum, saj se razmere na trgu konstantno in hitro spreminjajo.

Na drugi strani je Likvidacijska vrednost podjetja vrednost izračunana ob predpostavki likvidacije podjetja in ni enaka Tržni vrednosti podjetja. Uporablja se praviloma takrat, ko imamo opravka s podjetjem, kjer je potencialno ogroženo nadaljnje poslovanje (vprašljiv going concern) ali kadar ocenjujemo podjetje, kjer materialno najpomembnejšo vrednost predstavljajo sredstva podjetja (nepremičninska podjetja ter holdingi) in ne samo poslovanje oziroma njegov operativni del. Prav tako pa je ena izmed metod, ki se uporablja pri ocenjevanju vrednosti v povezavi s stečajnimi postopki. Pri ocenjevanju likvidacijske vrednosti podjetja se praviloma zahteva sodelovanje veliko drugih ocenjevalcev vrednosti, kot so ocenjevalci nepremičnin, strojev, opreme itd. Likvidacijska vrednost je lahko nižja ali višja od tržne vrednosti podjetja.

V Valuator poročilu sestavljena ocena vrednosti podjetja je ocena Tržne vrednosti delujočega podjetja in ne likvidacijska vrednost.

Vrednost podjetja se po omenjeni metodi izračuna glede na to, kolikšne denarne tokove bo podjetje s svojimi trenutnimi in bodočimi sredstvi predvidoma ustvarjalo v prihodnjih letih.

Za omenjeno metodo vrednotenja je značilen dvostopenjski proces. Prvi korak je izračun vseh prihodnjih predvidenih denarnih tokov ter njihovo diskontiranje na sedanjo vrednost. Predvidene prihodnje denarne tokove ocenimo na podlagi pričakovanih poslovnih rezultatov podjetja ter predvidene rasti in trendov za prihodnost. Vse omenjeno ocenimo s pomočjo panožnih podatkov, preteklih rezultatov ter reinvesticijske aktivnosti samega podjetja. V drugem koraku se od dobljene ocenjene tržne vrednosti prihodnjega poslovanja podjetja odštejejo finančni dolgovi, prišteje pa še presežna sredstva, torej sredstva, ki jih podjetje ima v lasti, a ta niso nujna za redno poslovanje podjetja.

Izhodišče za določitev prostih denarnih tokov je EBIT (dobiček pred obrestmi in davki) podjetja. Temu moramo odšteti davek po davčni stopnji sedeža države, dodati pa še vse nedenarne odhodke. Za dokončen izračun prostih denarnih tokov podjetja moramo tako prilagojenemu EBIT-u odšteti še vse investicijske izdatke ter spremembo vrednosti obratnega kapitala.

Z upoštevanjem preteklih rezultatov, investijske aktivnosti ter trendov v panogi, najprej torej sestavimo prihodnje projekcije. Nato iz njih s pomočjo izračuna pridobimo proste denarne tokove, ki bodo na voljo, tako lastnikom, kakor tudi posojilodajalcem.

WACC (weighted average cost of capital, oziroma po slovensko tehtani povprečni strošek kapitala) je stopnja zahtevane donosnosti kapitala, ki bi jo potencialni vlagatelji zahtevali za prevzem tveganja in naložbo v ocenjevano podjetja. Izračunamo ga na podlagi gospodarskega stanja ter tveganosti ocenjevanega podjetja. Z omenjeno stopnjo WACC se nato diskontira predvidene bodoče proste denarne tokove, da dobimo njihovo vrednost v sedanjosti. 

WACC izračunamo kot ponderirani seštevek Stroška Lastniškega Kapitala (Cost of Equity) in Stroška Dolžniškega Kapitala (Cost of Debt) glede na kapitalsko strukturo podjetja (razmerja med lastniškim kapitalom in finančnim dolgom ocenjevanega podjetja).

Strošek dolžniškega kapitala predstavlja strošek podjetja za pridobitev in ohranitev finančnega dolga. Cost of Debt v Valuator poročilu sestavljamo iz a.) stopnje donosa netvegane naložbe, b.) dodatka za državno tveganje ter c.) dodatka za kreditno oceno.

Stopnja donosa netvegane naložbe :  uporabljena je enaka metoda kot pri izračunu stroška lastniškega kapitala.

Dodatek za državno tveganje :  uporabljena je enaka metoda kot pri izračunu stroška lastniškega kapitala.

Dodatek za kreditno oceno :  ta dodatek lahko pridobimo na različne načine. Uporabimo lahko enostavno stopnjo obrestne mere, po kateri se podjetje trenutno zadolžuje. Po drugi strani pa lahko kreditno tveganje pridobimo tudi s pomočjo izračuna sintetične bonitetne ocene, ki jo dobimo glede na razmerje pokritosti obrestni s poslovnimi rezultati podjetja. Povprečen strošek zadolžitve podjetja lahko izračunamo tudi iz preteklih bilanc podjetja, s primerjavo finančnih odhodkov v vseh finančnih obveznostih podjetja.

Vrednotenje podjetja z multiplikatorji oziroma večkratniki je najenostavnejši način za vrednotenje podjetij. Pri tem se predpostavlja, da lahko vrednost podjetja izpeljemo iz drugih opazovanih tržnih ter medsebojno primerljivih podjetij. V kolikor se izbrana primerljiva podjetja v panogi na trgu prodajajo za določen večkratnik dobička, EBIT, EBITDA, prihodkov ipd., predpostavljamo, da naj bi bila vrednost našega ocenjevanega podjetja prav tako večkratnik opazovanega kazalnika. 

Pri tem se zanašamo na predpostavki, da trg kot celota pravilno vrednoti primerljiva podjetja ter predvsem na to, da je naše ocenjevano podjetje res primerljivo z drugimi opazovanimi podjetji iz panoge. Na nepremičninskem trgu je omenjena metoda zelo primerna, saj so si nepremičnine med seboj lahko zelo podobne. Podjetja pa so med seboj bistveno težje primerljiva, saj je vsako podjetje unikatno ali specifično in tako precej različno od drugih. Zato je v primeru uporabe multiplikatorjev morda bolj primerno govoriti o cenitvi podjetja, kot o vrednotenju podjetja. Ne glede na to je omenjena metoda globalno še vedno najbolj uporabljena metoda ocene vrednosti podjetja.

V prvem koraku postopka z metodo tržnih multiplikatorjev moramo najprej izbrati podatke o primerljivih borznih podjetjih in se odločiti kateri multiplikatorji so najbolj primerni za uporabo pri ocenjevanju danega podjetja. V naslednjem koraku moramo pridobljene multiplikatorje po potrebi še prilagoditi. Ker gre za podjetja, ki kotirajo na organiziranem trgu je njihove multiplikatorje potrebno prilagoditi za posamezne dejavnike, da bi jih lahko nato uporabili za namen ocene vrednosti manjših zasebnih podjetij, ki so v marsičem drugačni od večjih borznih podjetij (državno tveganje, makroekonomsko tveganje, velikost podjetja, specifično tveganje, manjša likvidnost, večja kontrola). Izbrane in prilagojene večkratnike podobnih podjetij ob koncu apliciramo na ocenjevano podjetje.

Namen ključnih kazalnikov uspešnosti (angl. Key Performance Indicators – KPI) je predvsem merjenje uspešnosti podjetja ter spremljanje trendov skozi čas. To je še posebej pomembno v današnjem hitro spreminjajočim se poslovnem okolju. Poznavanje ključnih kazalnikov uspešnosti ter njihovo redno preverjanje je zelo koristno za razumevanje splošne finančne in operativne situacije podjetja, ocene finančnega zdravja podjetja, druge potenciale in trende ter kritične situacije, ki jih je potrebno izboljšati. Če se kazalniki uporabljajo pravilno, lahko postanejo pomemben del strategije podjetja. Ti zagotavljajo bistvene informacije za pravilno sprejemanje odločitev ter hitrejše in učinkovitejše doseganje zastavljenih ciljev. 

Ključni kazalniki uspešnosti so izračunani na podlagi analize finančnih in drugih podatkov ocenjevanega podjetja v preteklih letih, kasneje pa so primerjani s podatki večjega števila primerljivih podjetij v panogi. 

Analiza ključnih kazalnikov uspešnosti vključuje naslednje kazalnike: 

• Rast prihodkov, 
• EBITDA marža, 
• Kazalniki donosnosti kot sta ROE (Return on Equity oziroma Donosnost Lastniškega Kapitala) in ROIC (Return on Invested Capital oziroma Donosnost celotnega Vloženega Kapitala),  
• Kazalnik zadolženosti kot je D/E (razmerje med dolgom in lastniškim kapitalom),
• Delež investicij v prihodkih,
• Delež obratnega kapitala v prihodkih.